Valiutų kursų valdymas: intervencija ir kontrolė

Kapitalo srautai gali būti palaima, ir prakeiksmas. Jie yra palaima, kai didėjančios vidaus investicijos skatina šalies ekonomikos augimą ir turto vertės kilimą. Dažnai po to valiuta brangsta, o tai didina pasaulio investuotojų grąžą. Tačiau kapitalo įplaukos gali tapti prakeiksmu, jei jos sukuria pakilimo sąlygas, turto kainų burbulus ir pervertina šalies valiutą. Jeigu šie srautai staiga apsisuks, gali kilti rimtas ekonomikos nuosmukis, žymus turto kainų kritimas ir didelis valiutos nuvertėjimas.

„Traukos“ ir „stūmimo“ veiksniai

Kapitalo įplaukas dažnai lemia „traukos“ (vidaus) ir „stūmimo“ (išorės) veiksnių derinys. Traukos veiksniai – tai palankūs pokyčiai, kurie skatina užsienio kapitalo įplaukas. Jie gali kilti tiek iš viešojo, tiek iš privataus sektoriaus. Pavyzdžiai:

• Mažesnė infliacija ir jos svyravimai;
• Lankstesni valiutų kursų režimai;
• Pagerėjusi fiskalinė padėtis;
• Valstybinių įmonių privatizacija;
• Finansų rinkų liberalizavimas;
• Užsienio valiutos keitimo taisyklių ir kontrolės panaikinimas.

Šie pokyčiai idealiu atveju skatina tvirtą privataus sektoriaus augimą, pritraukiantį dar daugiau užsienio investicijų. Sveikas eksporto sektorius gerina einamosios sąskaitos balansą ir didina užsienio valiutos atsargas, kurias vyriausybė gali panaudoti kaip apsaugą nuo būsimų spekuliacinių atakų. Tokiu būdu didėja ir valiutos, ir turto grąža, kas naudinga užsienio investuotojams.

Stūmimo veiksniai kyla iš tarptautiniu mastu judraus kapitalo šaltinių, ypač iš pramoninių šalių investuotojų bazės. Pavyzdžiui, nuo 2008 m. finansų krizės pramonės šalių žemos palūkanų normos paskatino investuotojus ieškoti didesnės grąžos užsienyje. Kitas postūmio veiksnys – ilgalaikės pramoninių šalių investuotojų turto paskirstymo tendencijos. Kadangi didėja besiformuojančios rinkos (EM) akcijų svoris pasauliniuose indeksuose (EM dalis pasaulio BVP dabar apie 40 %, palyginti su 17 % septintajame dešimtmetyje), didėja ir kapitalo srautai į EM šalis.

Kapitalo srautų kaita į besiformuojančias rinkas

Nuo 2003 iki 2007 m. grynosios privataus kapitalo įplaukos į besiformuojančias rinkas nuolat augo beveik šešiskart. Šiam augimui įtakos turėjo ir traukos, ir stūmimo veiksniai. 2008–2009 m., pasaulinei finansų krizei padidinus rizikos vengimą, kapitalo srautai sumažėjo, nes investuotojai pirmenybę teikė JAV turtui. 2010 m. srautai vėl augo, kadangi EM šalys geriau atlaikė krizę nei daugelis pramoninių šalių, o itin žemos palūkanų normos JAV, euro zonoje ir Japonijoje skatino investuoti į didesnio pajamingumo EM turtą.

1 pav. Grynieji privataus kapitalo srautai į besiformuojančias rinkas

Rizika ir valiutų krizės pavyzdžiai

Nors užsienio kapitalas gali būti naudingas, politikos formuotojai turi saugotis per didelio kapitalo įplaukų, kurios gali staiga pasitraukti. Dešimtajame dešimtmetyje būtent kapitalo antplūdžiai sukūrė sąlygas trims stambioms valiutų krizėms: 1992 m. ERM krizei, 1994 m. Meksikos peso krizei ir 1997–1998 m. Azijos krizei. Kiekvienai krizei prieš tai būdavo didžiuliai kapitalo srautai ir didelės, sverto principu paremtos spekuliacinės pozicijos. Kai šios pozicijos staiga buvo likviduotos, valiutos patyrė spekuliacines atakas.

Kapitalo kontrolė ir vyriausybės intervencija

Valdžios institucijos priešinasi per dideliam kapitalo antplūdžiui bei valiutos burbulams, taikydamos kapitalo kontrolę ir intervencijas, pvz., parduodant savo valiutą užsienio valiutų rinkose. Kapitalo kontrolė gali būti įvairi: draudžiamos tam tikros valiutinės operacijos, taikomi mokesčiai, nustatomi privalomi indėliai ar ribojamas užsienio nuosavybės lygis vietinėse institucijose.

Vienu metu kapitalo kontrolė buvo smerkiama kaip iškreipianti prekybą ir finansus priemonė. Tačiau laikui bėgant IMF pripažino, kad tam tikromis sąlygomis kapitalo kontrolės nauda gali viršyti jos kaštus. EM politikos formuotojai, pasimokę iš ankstesnių krizinių epizodų, kartais pasitelkia kontrolę, kad išvengtų valiutų kurso pervertinimo, turto burbulų susidarymo ir finansinių sąlygų blogėjimo ateityje.

Ar intervencija ir kapitalo kontrolė veikia?

Pagrindinis klausimas politikos formuotojams – ar intervencija ir kapitalo kontrolė iš tikrųjų gali:

1. Neleisti valiutai per daug brangti;
2. Sumažinti bendrą kapitalo įplaukų mastą;
3. Leisti vykdyti nepriklausomą pinigų politiką, nebūgštaujant, kad palūkanų normų pokyčiai pritrauks per daug užsienio kapitalo.

Pvz., jei centrinis bankas kelia palūkanų normas, siekdamas sumažinti infliaciją, kapitalo kontrolė galėtų užkirsti kelią užsienio kapitalo antplūdžiui, kuris kitaip sumažintų palūkanų normas.

Intervencijos veiksmingumas išsivysčiusiose rinkose

Dauguma tyrimų rodo, kad išsivysčiusiose rinkose intervencijos poveikis ribotas. Intervencijos apimtis paprastai būna menka, palyginti su didžiule kasdiene G–10 valiutų prekybos apyvarta. Dauguma pramoninių šalių centrinių bankų turi nepakankamai valiutų atsargų, kad reikšmingai paveiktų valiutos pasiūlą ir paklausą.

Intervencijos veiksmingumas besiformuojančiose rinkose

Besiformuojančiose rinkose rezultatai nėra tokie vienareikšmiai. Intervencija, atrodo, sumažina valiutų kurso kintamumą, tačiau neaišku, ar ji daro reikšmingą įtaką pačiam valiutų kursui. Vis dėlto, EM centriniai bankai, palyginti su išsivysčiusiais, turi kur kas didesnes užsienio valiutų atsargas, lyginant su vidutine dienos valiutų prekybos apyvarta. Todėl EM centriniai bankai, turėdami daugiau „ugnies galios“, gali stipriau paveikti savo valiutos kursą. Be to, per pastarąjį dešimtmetį EM atsargoms rekordiniu tempu augant, intervencijos veiksmingumas gali būti dar didesnis nei anksčiau.